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    金蝶国际(0268.HK):让你大超预期的中国SaaS第一股

    曾道长二肖中特 www.zhutw.tw 2019-03-15 16:31:55 来源:曾道长二肖中特 作者:斯嘉丽 打印 字号:  

    2018年以来,市场普遍预计互联网人口红利到顶,越来越多的投资人将目光从to C 领域转向to B领域,纷纷加大筹码布局to B市场。云计算、数据中心、CRM、OA系统等2B企业级服务越发有成为投资人餐桌上的主菜的趋势,作为中国SaaS第一股,金蝶国际(0268.HK)自然备受关注。 

    一、 业绩解读 

    1.业绩概况:

     2019314日,金蝶国际(0268.HK)发布年度业绩报告,整体业绩亮眼,营收增长迅猛,盈利能力也超出市场预期。据金蝶年报,2018年金蝶实现营收28.1亿元,同比增长21.9%;实现毛利22.9亿元,毛利率持续维持81.7%的高位;权益持有人应占当期盈利同比上升约32.9%4.1亿元;总资产较2017年增长11.4%至约75.8亿元;经营活动产生的净现金达到9.1亿元,同比增长9.9%。

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    具体来看,金蝶的业务可以划分为管理软件业务和云服务业务两大块,即管理软件业务和云服务业务。

    2. 管理软件业务:金蝶的管理软件业务由Kingdee KIS,Kingdee K/3 Wise,Kingdee EAS三款产品组成,整体来看管理软件业务发展稳健,2018年营收达到19.6亿元,同比增长12.9%。目前,管理软件业务占营收比例为69.8%。

    据 IDC 统计数据,2018-2021年我国传统ERP软件增长维持在 7%以内,云ERP增速保持在 40%以上的高增速增长,因此金蝶云服务业务增速也较管理软件业务增速高,符合行业发展规律。此外,金蝶的管理软件业务仍然超越了行业预测平均值。 

    3. 云服务业务:金蝶的云服务业务主要由金蝶云·星空、精斗云、管易云、金蝶云·苍穹等产品组成,整体来看云服务业务实现超预期增长,2018年营收达到8.5亿元,同比增长49.5%,远超市场普遍预期的45%。目前,云服务业务占营收比例为30.2%。云服务业务仍然处于亏损状态,但是亏损率逐步下降,由2017年的-20.0%,下降至2018年的-14.6%。

    从全年的增速来看,云服务业务的业绩实现了超预期增长。在2018年上半年,市场普遍对金蝶云服务业务增速有50%-60%预期,但上半年云服务业务的实际增速为25.6%。然而金蝶云服务业务全年的增速仍能达到49.5%,推算下半年金蝶云服务业务增速达到73.1%,远超市场预期。 

    金蝶的云服务业务在2018年下半年增速惊人,一方面是上半年受到推出金蝶云·苍穹的消息影响,客户出现观望情绪,这一情绪在金蝶云·苍穹推出后得到释放,为下半年云服务业务做出一定的贡献。

    更重要的是,金蝶云服务业务超预期的增长,是金蝶市场占据了SaaS 财务云市场主导地位的体现。自2011年开始,金蝶就开始了转型进程,是国内最早进行云转型的厂商,云服务业务的高速增长,说明金蝶的转型卓有成效,未来其先发优势将进一步突显。 

    4. 经营效率稳步提升,业务结构稳步转变:

    除了营收增长这一亮点,进一步分析金蝶的成本端和费用端,发现金蝶的经营效率也在稳步提升。2018年,金蝶的销售成本为5.14亿元,占营收比例为18.3%,已经连续3年下降;而三费共计22.78亿元,占营收比例为81.1%,同比减少1.41%,已经连续4年下降。

    具体来看,金蝶的销售及推广费用是三费的大头,维持在53-54%的高位,自2015年以来,略有下降。金蝶于 2011 年起实行云转型战略,受 SaaS 行业特性影响,企业转型前期会承受业绩压力,前期在销售和推广方面的投入有助于抢占市场份额,利于保持行业领先地位。

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    对比海外巨头Salesforce,也是同样的路径。Salesforce是美国第一个把CRM带入SaaS的公司,算是云服务的鼻祖。Salesforce在2012年到2016年经历了严重的亏损,亏损的主要原因是研发费用和销售费用的大幅上升。但在这期间,公司的股价并没有出现下滑,说明美国市场对Salesforce通过研发和销售费用的投入,同时抓紧技术和市场份额的商业模式。

    而金蝶在这一模式下,业务结构实现了稳步转变,云服务业务占比迅速升高,预计未来金蝶还会不断加大转型力度,2020年云服务业务将成为金蝶的主导业务,占营收比将达到60%。

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    此外,金蝶的EPS也实现了超预期增长。据wind的数据显示,市场对金蝶EPS的一致性预测为0.11元,而2018年金蝶的实际EPS达到0.13,同比上升19.5%,说明金蝶整体的盈利能力有所提升。

    整体来看,金蝶的年度业绩亮眼,云服务势头强劲,实现了超预期的增长。与此同时,金蝶的经营效率不断提升,盈利能力逐步增强,整体业务结构稳步转变,持续着保持市场领先地位。

    二、云领未来

    1. SaaS模式优势突显,云转型战略推进

    相较于传统ERP将软件安装在客户内部 IT 设备中的模式,SaaS企业通过互联网实现服务,客户应用不同软件??椴氖菥üチ写娲⒅罶aaS 企业的云上。在此情况下,企业的数据能够实现客户-供应链-财务的全面打通,SaaS 厂商可以通过提供 AI 及大数据增值服务帮助客户实现数据效用最大化。同时,SaaS 模式按使用量付费,因此能够在企业期初采购中节省成本。使用云计算 SaaS 模式后,用户只需要按月/年支付订阅费和少量的实施费用,从而极大降低了企业软 IT 基础架构的成本。 

    而金蝶早就洞悉了SaaS的大趋势,并在2011年毅然进行云转型,通过金蝶云把过去的功能整合在一起,实现了线下传统ERP软件的完全云化。金蝶的技术实力也不容小觑,目前金蝶已有1400多项自主研发专利,技术自主可控??梢酝ü诺?、高性能的Docker技术为企业提供高达超过100万在线用户的共享。 

    金蝶云系列产品能提供实时的业务和实时数据洞察力;提供从生产、采购、销售、财务到人力资源管理等所有领域的智能化应用方案;满足企业的个性化业务运营及处理需求;帮助企业打破部门边界建立企业内部社交系统;降低用户的上手成本,支持资源的按需使用。

    随着SaaS模式逐步普及,企业对SaaS模式的了解不断加深,SaaS模式的优势突显,越来越多的企业选择紧跟上云的时代大趋势。而金蝶作为龙头企业,又有技术优势,广受用户欢迎,云服务业务也表现出强劲的增长势头。 

    2. 企业上云需求旺盛,国产替代趋势显著 

    而从需求端来看,政府的支持和企业创新意识增强,都大大增加了企业对云服务的需求。据中国工信部发布的行动计划,2019年我国云计算行业的规模有望提高至2015年的2.5倍。为了达成这一目标,政府积极出台政策,通过补贴鼓励企业上云。

    同时中国的企业领袖自身也意识到:较低的云使用率拖累了企业的发展。尤其是在目前宏观经济具有不确定性的情况下,对于中小型企业来说按需收费的云服务反而更加灵活有利;对于大型企业来说,越是市场不确定越需要通过创新来实现更好的发展,这都是企业上云的驱动力。 

    据埃森哲数据,我国仅有7%的企业数字化转型成效显著,营收增长率是其他企业的5.5倍,净利率是 2.4倍。数字化转型正成为我国企业发展的新方向,而实现数字化的必经之路是企业上云。 

    此外,由于信息安全和国内外会计制度差异等因素的影响,我国企业上云国产替代趋势明显。促进国产替代趋势下,作为国产龙头,金蝶将大为受益。过去,国企和央企主要是Salesforce, SAP等国外服务商的客户,然而由于中国企业和会计规则具有中国特色,国外的SaaS厂商并不能很好地服务于中国的大型企业;与此同时,在全球化的背景下,国企和央企对信息安全有了更高的要求,企业上云国产替代渐成大势。 

    3. 先发优势显著,龙头路径清晰

    对标美国云服务的巨头Salesforce,金蝶的发展路径其实很清晰。自2010年提出云转型战略,金蝶便不断提升技术,研发并推出金蝶云产品,同时大力投入销售及推广费用,在暂未兴起的国内SaaS市场中不断占领市场份额,攻城略地。同时原有管理软件业务还能造血,是云服务业务的发展的后盾,而云服务业务发展也十分迅猛,远超市场预期。 

    由此看来,金蝶和Salesforce走的是同样的道路,而具体来看,金蝶的成绩不仅仅体现在营收和云服务业务的增长。SaaS 企业获得新客户能力是其未来成长性的代表,客户留存率是 SaaS 企业持续发展的重要基石,据金蝶年报,金蝶云·星空的用户数自2016年的2500+,增长至2017年的5500+,再增长至2018年的9500+;同时客户的续签率始终保持在80%的高位。此外,金蝶云2017年、2018年来自于外部的新增客户比例分别是74%、89%,金蝶的新客户比例提升迅猛,说明金蝶具有较强的获取外部客户的能力和较高的成长性。 

    此外,金蝶积极构建产业互联网,大力发展大企业市场,收效颇丰。在产业互联网的构建方面,不得不提金蝶与温氏的合作,这已经成为农牧业的产业互联网模式标杆。在金蝶的产业互联网生态下,金蝶能够通过帮助企业进行数字化转型,优化企业的经营和管理,从而为企业赋能。2018年12月19日,金蝶集团与河钢集团、华为在深圳正式签署共建工业互联网平台合作框架协议,金蝶产业互联网进一步扩大。

    同时,金蝶还收购了云之家,并将云之家的经营战略调整为大客户营销,将与金蝶的既有业务产生协同作用。2018年金蝶的知名大客户包括华为、温氏、LG、三星、酷狗音乐、网易、花样年、河钢、海尔等多家行业领头企业等,可见金蝶占领大企业市场的步伐迅猛,大企业客户具有更高的付费能力和用户粘性,金蝶未来还将受益于此。

    据IDC最新发布的《中国公有云市场2018年上半年跟踪报告》,金蝶以5.1%市场占有率,在中国SaaS厂商中仍然维持第一的排名。 

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    具体来看,金蝶在2018年上半年在SaaS ERP的市场份额为15%,在SaaS财务云的市场份额为37%,持续保持行业第一的地位,且和行业其他参与者拉开了较大的差距。

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    (数据来源:IDC) 

    作为SaaS ERP和SaaS财务云的双龙头,在企业上云的大浪潮下,金蝶的先发优势明显,还将充分享受行业发展的红利。据IDC数据,2018-2021我国传统ERP 软件增长维持在 7%以内,云 ERP 增速保持在 40%以上的高增速增长,后者复合增速接近为前者的 10 倍。预计 2021 年我国传统 ERP 与云ERP 市场规模持平,整体行业市场规模超过 35 亿美元。

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    (数据来源:IDC

    三、估值分析 

    全力推进云转型的金蝶正处于高速成长阶段,成长股的估值难下定论多高的P/E合适,对成长股估值可以用的一个估值锚”:P/CF,因为CF的成长性与市值的增长是相匹配的(CF为经营现金流)。

    而2018年金蝶经营产生的现金流约为9.1亿元,目前金蝶总市值约为318.7亿港元,约合人民币272.4亿元,P/CF约为29.9倍。而Salesforce2019财年产生的经营现金流为33.98亿美元,总市值1220亿美元,其P/CF约为35.9倍。相较Salesforce,金蝶具有更高的成长性,估值仍有一定的上涨空间。

    随着C端流量见顶,to B成为2019年的新风口,投资者们纷纷挖掘to B领域的投资标的。相较于C端,B端的客户的粘性更强,因此对于to B的企业来说,谁占领市场的速度更快,谁的胜算就更大。正是看到了这一点,金蝶早早布局,积极推进云转型,历时8年,终于成为我国极具先发优势的SaaS第一股。随着to B风口的兴起,金蝶乘风而上的高光时刻似乎就要到来。

     

      

    关键词: 人民币 美元


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